事件
7月25日,央行公告称,为维护月末银行体系流动性合理充裕,7月25日以固定利率、数量招标方式开展了2351亿元逆回购操作,操作利率1.70%。此外,以利率招标方式开展2000亿元中期借贷便利(MLF)操作,操作利率2.30%。
7月25日,工农中建交邮六大行同时下调存款挂牌利率。其中,三个月、半年、一年整存整取挂牌利率均下调10基点,分别为1.05%、1.25%、1.35%;二年、三年、五年整存整取挂牌利率均下调20基点,分别为1.45%、1.75%、1.8%。
核心观点
当前政策思路发生变化,政策重心从稳汇率、稳利率向稳增长、稳就业倾斜,我们正面临新一轮降息潮。继7月22日OMO、LPR、SLF统一下调10bp后,7月25日央行宣布MLF降息20bp,月内两次开展MLF操作实属罕见;同时,国有六大行宣布下调存款挂牌利率,根据存款期限下调10-20bp不等。虽然经济仍面临多重目标约束,但可以看到政策积极腾挪空间,释放明确稳增长信号,提振市场信心。
如何理解近期央行密集降息动作?
对内,抓紧时间窗口启动内需。三中会议释放“坚定不移实现全年经济社会发展目标”,上半年GDP增速5%,基本靠出口和制造业投资支撑,未来外需面临回落压力,贸易不确定性增加,一定要利用当前宝贵的时间窗口启动内需,提振消费和物价。
对外,全球正在开启新一轮降息潮。2024年以来,已经有加拿大、瑞士、瑞典、欧央行“抢跑”在美联储之前降息,美国通胀回落,降息预期升温,市场普遍预测年内两次降息。人民币汇率走强,汇率掣肘进一步减弱。未来货币政策以我为主。
降息有没有用?有用!一是减轻债务利息负担,提振企业和居民融资需求。二是提振物价,名义利率虽然在下降,但物价低迷的情况下,实际利率仍在高位,需要治理低迷的物价状态。三是修复居民资产负债表,居民部门面临就业收入形势不明朗、资产价格缩水等情况,风险偏好收缩,货币从高成长、权益类等资产流出,向银行存款、高股息、国债等低风险资产聚集,将进一步传导至资本市场、消费、投资、生产等领域风险收缩,降息有助于提振资产价格,打破恶性循环预期。
稳增长不是只靠降息这一个工具,需要配合一揽子刺激计划。预计7月政治局会议仍将释放宽松信号。建议继续降准降息,降低实际利率,降低存量房贷利率,全面放开房地产限购,住房银行加大收储力度,财政政策配合扩大支出,加速恢复企业居民资产负债表。休养生息,减轻税负,提振信心,信心比黄金重要。
正文
1、如何看待MLF降息:跟进补降,释放稳增长信号
1)货币政策框架切换需要时间,MLF地位淡化,但仍是主要利率锚。货币政策调控框架正在转型,虽然央行明确OMO利率为政策利率新锚,但短时间内仍有很多利率挂钩MLF。截至6月,MLF余额为70730亿元,处于历史高位,约占整个银行业负债端的1.8%。量价两端都说明MLF都在较长时间内将保持影响银行间市场流动性的能力,基准利率调换并非一蹴而就,而是步步为营、先立后破。
2)抓住时间窗口,向市场注入流动性。美国6月经济数据引导降息预期走强,打开了我国货币政策汇率掣肘。国内经济乏力、融资不足,需要有力度的降息手段启动内需。同时7月“财税大月”吸纳流动性,8月至年底迎来大批量MLF到期,加上央行防控长端利率风险可能卖出国债,都带来流动性需求预期。
3)方式:补降为主,时点超预期,力度较大。
新增临时操作,补降为主。本月15日常规MLF窗口操作为等量续作,本次MLF操作则为额外新增2000亿流动性投放。近3年第一次非常规时点投放以补降意义为主,同时作为月内最晚降息品种,表现央行在弱化其政策性。
力度较大,强化宽松信号。降息20BP齐平历史最大降幅,高于周一OMO和LPR降息的10BP。量上打破2024年以来MLF净投放为0的节奏,本次投放后MLF净投放升至1950亿元。
4)影响:信号意义强于实际意义,释放政策导向。
信号强于实际意义。MLF是跟随OMO和LPR降息之后补降,市场已经充分吸收了降息影响,MLF降息后2.3%,仍高于目前1年期同业存单利率2%左右的利率。刺激作用有限。但力度时点超预期依旧带来积极的信号意义。
更长远的影响是,央行“示范”新货币政策框架传导途径,MLF政策利率色彩淡化。以往MLF通过直接影响货币端的LPR利率、债券端的10年期国债利率来间接影响存款利率,从而同时影响货币市场、债券市场、存贷资金市场成为最重要的政策利率。但MLF与LPR多次非对称操作后,原影响路径效果受限,MLF政策利率色彩淡化。本周央行操作“示范”新货币政策框架传导途径:7天OMO利率直接影响货币端的LPR利率,间接调动存款挂牌利率,MLF利率作补充。调整货币政策利率框架的政策导向明显。
2、如何看待存款利率集体调降:缓解银行净息差压力
1)原因:净息差持续下降至历史新低,银行经营压力较大。
今年一季度,商业银行平均净息差1.54%,较去年四季度下降15bp,收窄至历史最低水平,跌破了净息差1.8%的警戒线。此外,今年4月监管部门对银行违规手工补息进行了整改,利息支出有效减少,效果接近一次降低存款利率。2024年一季度,商业银行净利润同比增长0.66%,较2023年同比3.24%下降近2.6个百分点,国有大行净利润同比增速转入负增长区间。降息背景下,为缓解净息差压力,银行有需求和动力下调其负债成本。
2)方式:中长期存款利率降幅更大,预计后续中小银行跟降。
今年年初以来已降息两轮,存款利率或将开启新一轮下调,中长期存量利率降幅可能更大。今年以来,银行存量利率倒挂情况持续存在,6月,银行整存整取3年期、5年期定期存款利率分别为2.507%、2.433%。本次银行下调存款利率,中长期存款利率降幅较大,在稳定银行负债成本的同时,有利于缓解存款长期化问题,预计后续中长期存款利率降幅将进一步加大。
国有大行集体调降存款挂牌利率,预计后续全国性股份制银行、中小银行可能逐步分批跟进下调。根据存款市场调整“国有大行带头调整、股份制银行快速跟进、其余银行陆续跟进”的模式及以往经验判断,后续中小银行也将逐步跟进调整。
3)影响:银行净息差压力缓解、降低企业和居民储蓄倾向
缓解银行息差压力,稳定银行利润。基于利率市场化的调整机制,银行及时对存款定价作出调整,有助于缓解净息差压力,稳定银行负债成本,增强银行经营稳健性,为进一步降低实体经济融资成本腾挪空间。
降低企业和居民储蓄倾向。存款利率下调直接导致存款收益减少,其中定期存款利率下调幅度较大,以5年期100万元存款为例,利率降低直接导致利息收入减少约1万元,降低企业和居民的储蓄倾向。
3、展望:有望开启新一轮稳增长周期
货币政策的重心重回稳增长、稳就业,降准降息、宽信用仍在路上。尽管货币政策面临稳增长、稳就业、防风险、稳汇率等多重目标约束。但稳增长、稳就业永远是第一位,汇率和长端债券利率归根结底也是经济基本面决定的。舍本求末的教训就是98年东南亚货币危机。当前全球正在开启新一轮降息潮,大国央行以我为主,货币政策以国内稳经济、稳就业为主,降准降息,降低存量房贷利率,经济恢复起来,汇率、利率自然回归到正常区间。
仍有必要继续降低存量房贷利率。随着517房地产新政落地,多城市房贷利率下限取消,房贷款利率步入“3时代”。根据贝壳研究院,2024年5月百城主流首套房贷利率平均为3.45%,较4月份下降12bp;二套主流房贷利率平均为3.90%,较4月份下降26bp。而有些存量房贷利率仍在4%左右,新增贷款和存量贷款利率利差走阔,无形中增加了居民贷款压力,提前还贷有所升温,有些甚至转贷,仍有必要推动降低存量房贷利率。
缓解银行净息差压力,存款利率进一步调降。伴随本轮降息通道开启,货币政策传导渠道疏通,政策利率下行也将传导至存款利率,已有国有大行称正在考虑下调存款挂牌利率,中小银行也会跟进调整。
本次降息为起点,有望开启新的一轮降息周期和稳增长周期。三中全会强调坚定不移实现全年经济社会发展目标。上半年5%的经济增速基本靠出口和制造业投资支撑,未来伴随美国经济从过热转向衰退,叠加美国大选掀起关税贸易壁垒,外需面临回落压力。一定要利用当前宝贵的时间窗口启动内需,打好提前量。当前降息10bp力度仍偏弱,未来稳增长组合拳包括降准降息、央行下场购买国债、财政提速发力、全面放开房地产限购、加大收储力度等。